با مراجعه به سازمان بورس اوراق بهادار تهران و با بررسی رفتار سرمایه‌گذاران، مشاهده می‌شود که تنها معیاری که سرمایه‌گذاران درخصوص آن صحبت می‌کنند، معیار P/E می‌باشد. و برای تعیین قیمت سهام یک شرکت، نسبت به مذبور را در EPS جاری ضرب می‌کنند. یعنی سرمایه‌گذاران با این کار، عملا ارزش بازار شرکت را با سود حسابداری پیوند می‌زنند و چون سود حسابداری نیز بخشی از NOPAT است و ‌بنابرین‏، NOPAT، به طور غیر مستقیم با ارزش بازار شرکت مرتبط می‌گردد. از طرفی، همان طوری که در بررسی نتایج فرضیه اول عنوان شد، معیار EVA برای بازار سرمایه ایران کاملا ناشناخته به نظر می‌رسد و معیار غالب در این بازار P/E می‌باشد و مخرج این کسر، بخشی از NOPAT به شمار می‌رود و ‌بنابرین‏ انتظار می‌رفت که NOPAT، ارزش بازار شرکت‌های مورد بررسی را بهتر از EVA، تشریح نماید و نتایج تحقیق بر انتظارات منطبق گردید. مجددا نشان می‌شود که عدم آشنایی سرمایه‌گذاران با این معیار ممکن است سرمایه‌گذاری بلند مدت آن ها را به مخاطره بیاندازد و نمونه عینی این موضوع ضریب همبستگی منفی بین EVA و TSR می‌باشد.

 

1. حالت دوم: تک تک شرکت‌ها در دوره ۶ ساله

به غیر از دو شرکت که EVA در مقایسه با NOPAT، ارتباط تقریبا قوی تری با ارزش بازار دارد، ۱۳ شرکت مابقی، ارتباط NOPAT با MV، به مراتب قوی تر از ارتباط EVA با MV می‌باشد. ‌بنابرین‏ می‌توان گفت که ‌در مورد دو شرکت مذکور، ارتباط قوی بین EVA و MV به طور تصادفی می‌باشد و ‌به این معنی نیست که سرمایه‌گذاران ارزش بازار سهام این دو شرکت را با معیار EVA ارزیابی کرده‌اند.

 

1. حالت سوم: تمامی شرکت‌ها در دوره ۶ ساله

R²، در کل دوره، برای متغیرهای تحقیق به صورت زیر می‌باشد: NOPAT= 0/937 و EVA= 0/334. پس در حالت کلی، NOPAT، در توجیه ارزش بازار شرکت‌های مورد بررسی، تقریبا سه برابر بهتر از EVA، عمل می‌کند و در نتیجه فرضیه دوم مبنی بر اینکه EVA در ارتباط با ارزش بازار شرکت شاخص بهتری نسبت به NOPAT می‌باشد، تأیید نمی شود. تحلیل این پدیده نیز مشابه تحلیل حالت اول فرضیه دوم می‌باسد که از توضیح مجدد آن صرف نظر می‌شود.

 

۵-۲-۳) نتایج حاصل از استانداردسازی EVA

 

برای اینکه عملکرد شرکت‌ها نسبت به هم قابلیت مقایسه پیدا کنند، EVA شرکت‌های مورد بررسی نسبت به سرمایه سال پایه (۱۳۸۷) استاندارد شده است و شرکت‌های مورد بررسی، در ۵ سال مختلف، ‌بر اساس استاندارد سازی EVA، رتبه بندی شده اند. در اینجا رتبه شرکت‌ها بر اساس میانگین EVA، استاندارد شده، در دوره‌ ۵ ساله نشان داده می‌شود که نشانگر میانگین عملکرد شرکت‌های مورد بررسی، در طول دوره ۵ ساله می‌باشد:

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

ردیف شرکت مقدار EVA استاندارد شده
(به میلیون ریال) ۱ X₁ ۵۷/۴۶ ۲ X₂ ۳۸/۳۵ ۳ X₃ ۱۰/۲۳ ۴ X₄ ۸۳/۲۴ ۵ X₅ ۹۲/۲۳ ۶ X₆ ۰۰/۹ ۷ X₇ ۹۷/۸ ۸ X₈ ۶۸/۸ ۹ X₉ ۴۲/۶ ۱۰ X₁₀ ۴۲/۰- ۱۱ X₁₁ ۵۸/۲- ۱۲ X₁₂ ۸۹/۱۰- ۱۳ X₁₃ ۲۷/۲۱ ۱۴ X₁₄ ۸۶/۷ ۱۵ X₁₅ ۵/۱۳

جدول ۵-۱) رتبه شرکت‌ها بر اساس میانگین EVA

 

همان‌ طور که در جدول فوق مشاهده می‌شود به طور متوسط در دوره ۵ ساله، عملکرد شرکت X₁، نسبت به سایر شرکت‌ها بهتر می‌باشد و در بین ۱۵ شرکت مورد بررسی، شرکت X₁₂، با ضعیف ترین عملکرد در انتهای جدول قرار دارد.

 

۵-۳) پیشنهادات

 

در این قسمت با توجه به مطالعات کتابخانه ای، ادبیات پژوهش و ‌بر اساس یافته ها و نتایج تحقیق، پیشنهادات در دو بخش ارائه می‌گردد:

 

1. با مقایسه میزان موفقیت دو شرکت AT&T و شرکت لویدز در استفاده از رویکرد VBM به شرکت‌های ایرانی پیشنهاد می‌گردد که سمینارهایی که در زمینه EVA با حضور اساتید دانشگاه‌ها، برگزار نمایند تا زمینه پیاده سازی VBM را در شرکت خود را فراهم سازند.

با توجه به اینکه نتایج تحقیق نشان می‌دهد که ارزش افزوده اقتصادی در بازار سرمایه ایران جایگاهی ندارد به منظور متداول کردن این معیار، پیشنهادات زیر ارائه می‌گردد:

 

1. 1. سازمان بورس در ارزیابی سهام شرکت‌ها، این معیار را در کنار سایر معیارها به کار گیرد تا سرمایه‌گذاران نیز با الگو گیری از سازمان بورس، این معیار را در انتخاب سهام مد نظر قرار دهند.

 

1. 1. سازمان بورس شرکت‌های پذیرفته شده در بورس را ملزم نماید که همانند EPS پیش‌بینی‌های دوره‌ای از EVAرا نیز به صورت اطلاعیه‌های EVA، اعلان نمایند.

 

1. 1. دستگاه‌های زیربط نیط از شرکت‌ها بخواهند EVA فعالیت‌های خود را در کنار صورت‌های مالی اساسی منتشر کنند.

 

1. پیشنهاد می‌شود سازمان مدیریت صنعتی، در انتخاب ۱۰۰ شرکت برتر، این معیار را مد نظر قرار دهد.

۵-۴) محدودیت‌های تحقیق

 

• • با وجود صرف زمان زیاد برای محاسبه هزینه حقوق صاحبان سهام از طریق مدل CAMP، ریسک سیستماتیک برخی از شرکت‌ها منفی محاسبه گردید و نهایتاً این روش کنار گذاشته شد.

 

• کسب و جمع‌ آوری اطلاعات با عدم همکاری مناسب سازمان بورس همراه گردید.

تفاوت در نحوه محاسبه صورت‌های مالی شرکت‌ها، در گزارش مالی منتشره سبب مشکلات متعددی گردید.

 

۵-۵) پیشنهاد برای تحقیقات آتی

 

1. 1. با توجه به اینکه در این تحقیق فقط رابطه بین NOPAT با ارزش بازار شرکت‌ها مورد بررسی قرار گرفته است لذا پیشنهاد می‌شود که پایان نامه‌ای تحت عنوان «بررسی ارتباط بین EVA و تمامی شاخص‌های مبتنی بر سود با ارزش بازار شرکت و رتبه بندی این معیارها ‌بر اساس میزان ارتباطشان با ارزش بازار شرکت و رتبه بندی این معیارها ‌بر اساس میزان ارتباطشان با ارزش بازار در شرکت‌های بورس» انجام شود.

 

1. 1. با توجه به نتایج حاصل از استاندارد سازی که منجر به رتبه بندی شرکت‌ها ‌بر اساس عملکردشان شد، پیشنهاد می‌شود تحقیق با عنوان: «ارزیابی رابطه بین رتبه شرکت‌ها بر اساس EVA، استاندارد شده، با میزان تغییرات قیمت سهام»، انجام گیرد.

 

1. 1. با توجه به اینکه در این تحقیق تنها ارتباط یکی از شاخص‌های VBMیعنی EVA با معیارهای مبتنی بر سود حسابداری مورد بررسی قرار گرفت. لذا پیشنهاد می‌شود که ارتباط دیگر شاخص‌های VBM مانند: CFROI نیز با شاخص‌های حسابداری مورد بررسی قرار گیرد.